Como diria o Famoso gestor Bill Miller:
“É uma apólice de seguro para o caso de a inflação voltar como aconteceu no 1970s. Eu diria que se isso é uma coisa sensata a fazer, então, certamente ter 1 a 2% de seus ativos em Bitcoin faz muito sentido aqui. ”
Nós acreditamos que investidores qualificados devem se sentir confiantes em conversar sobre o Bitcoin. Enquanto esse ativo permeia algumas conversas entre reuniões e cafés, suas características únicas fazem o valuation desse ativo algo bastante complicado e único.
Esse artigo tem como objetivo ajudar investidores a entender o porque de atualmente o Bitcoin ser mais importante do que nunca. Nós iremos debruçar sobre os indicadores, sua oferta e demanda e analisar sobre como esses fatores alteram o seu preço. As análises a seguir indicam que o Bitcoin está passando por uma estrutura de mercado muito parecida com a do último bull run ocorrido em 2016 e 2017.
PORQUE O BITCOIN É TAO IMPORTANTE?
Para entender essa questão, é preciso explorar a história sobre a politica monetária dos últimos 50 anos. A demanda de um ativo escasso como o Bitcoin cresce cada vez mais num cenário global de inflação acelerada.
Em 1971, os Estados Unidos abandonaram o padrão do ouro, causando os preços dos ativos a disparar, enquanto os salários estagnaram. A Figura 1 ilustra esse fenômeno através do deslocamento do crescimento real do PIB e salários reais do crescimento. Esta lacuna cada vez maior exigiu uma expansão econômica adicional com políticas expansonárias – políticas que agora são comuns para combater a queda e a pressão sobre a demanda econômica.
Ao longo dos últimos 50 anos, a política monetária “frouxa” incentivou o mercado a assumir dívidas para adquirir ativos. Em 2008, em meio à Grande Recessão, parte dessa dívida foi forçada a se desfazer. A Quantitative Easing (QE) foi implementada para mitigar a espiral da dívida e reforçar a economia, mas ao fazer isso, agravou ainda mais o problema. Dito de outra forma, as políticas monetárias resultaram em capital sendo canalizado para ativos financeiros em vez da economia real ou de rua, aumentando a desconexão entre o mercado de capitais e a economia. Como ilustrado na Figura 2, a dívida dos EUA em relação ao PIB quase dobrou desde 2008, e a velocidade da oferta monetária M2, a taxa na qual o dinheiro se move, diminuiu à medida que o dinheiro recém-distribuído fez seu caminho para ativos financeiros em vez de entrar na economia real.
A partir de 2008, QE expandiu o balanço do Federal Reserve de menos de $1 trilhão para mais de $4 trilhões em 2014. Como a economia deu sinais de força, o FED planejou reverter essa expansão. No entanto, como o próprio tentou encolher seu balanço em 2018, o mercado respondeu desfavoravelmente com o S&P 500 caindo aproximadamente 20% em apenas três meses. Mostrando que o QE não pode ser revertido sem criar crateras nos mercados financeiros que deviam suportar.
Conforme ilustrado pela Figura 3, o Federal Reserve está imprimindo dinheiro mais rápido do que nunca, apelidado de “QE Infinity”.
Enquanto o dólar americano permanece estruturalmente forte em relação a outras moedas, o QE em curso tem atraído a atenção de investidores que podem estar desconfiados dessa questão monetária quando o assunto é inflação.
Em meio a estímulos monetários e fiscais sem precedentes, os investidores estão procurando maneiras de se proteger contra uma oferta monetária em constante expansão.
Por causa das qualidades únicas do Bitcoin – como sua escassez verificável e um fornecimento que não pode ser controlado por uma autoridade central – nós acreditamos que o mesmo pode ser aproveitado como uma reserva de valor e como uma forma de escapar desta grande espiral de inflação monetária.
Porém, seguindo nossa análise, nos deparamos com uma grande questão:
Como podemos pensar sobre o valor do Bitcoin?
Os investidores podem concordar que uma forma digital escassa de dinheiro faz sentido no ambiente atual, mas ainda há dificuldade para atribuir um valor justo para o Bitcoin. Uma vez que o Bitcoin não é um ativo gerador de caixa, os investidores não podem aplicar uma análise de fluxo de caixa descontado padrão para modelar seu valor presente. Em muitos aspectos, avaliar o Bitcoin é semelhante a como alguns valorizam o ouro.
Em vez de depender dos fluxos de caixa, podemos usar avaliação relativa e análise de oferta / demanda para avaliar o Bitcoin como um investimento. Claro que essas métricas dependem de dados históricos, e o desempenho histórico não é indicativo de resultados futuros.
Valuation Relativo
Por causa da escassez do Bitcoin que é uma caracteristica incorporada ao seu protocolo, uma maneira de pensar sobre seu valor é por meio de sua posição relativa a outras reservas de valor.
Em maio de 2020, o famoso investidor Paul Tudor Jones escreveu uma carta aos investidores queincluiu seu caso de investimento para o Bitcoin.5 Com preocupações de inflação monetária em mente, ele e sua equipe marcaram diferentes reservas de valor com base no poder de compra, confiabilidade, liquidez e facilidade de transferencia. A análise examinou ativos financeiros, dinheiro,ouro e Bitcoin.
Jones sugeriu que, embora o Bitcoin tivesse a pior classificação entre as reservas de valor,sua pontuação implicava uma capitalização de mercado muito maior do que tem atualmente. Para citar Jones:
“O que foi surpreendente para mim não foi que o Bitcoin entrou por último, mas que ele pontuou tão alto quanto o fez. O Bitcoin teve uma pontuação geral de quase 60% dos ativos financeiros, mas tem uma capitalização de mercado que é 1/1200 desse valor. Pontuação de 66% do ouro como reserva de valor, mas tem uma capitalização de mercado que é 1/60 do ouro. Algo parece errado aqui e meu palpite é que é o preço do Bitcoin.”
O enquadramento de Jones ajuda a ilustrar o tamanho do mercado possível para o Bitcoin, mas ainda existem desafios significativos para o Bitcoin alcançar a escala de adoção em massa, confiança e segurança regulatória concedida aos outros ativos nesta análise.
Oferta e demanda
No centro de muitos exercícios de valuation e precificação está o equilíbrio entre oferta e demanda. Embora o Bitcoin não tenha fluxo de caixa, o blockchain público que sustenta o Bitcoin permite que os investidores analisem a oferta e a demanda existente na rede para estimar o preço justo. O suprimento total de Bitcoin está definido em seu código – haverá apenas 21M de Bitcoins – no entanto, nem todos os Bitcoins foram minerados e nem todos os Bitcoins são usados ou negociados ativamente. A seguir estão algumas métricas baseadas em blockchain que podem demonstrar mudanças na estrutura do mercado. Atualmente, essas métricas indicam uma escassez de oferta em relação à crescente demanda por Bitcoin. No entanto, é significativa a atividade que ocorre fora da rede, o que pode diminuir a eficácia dessas métricas.
Métricas Baseadas em Estoque
Moedas Ativas
Podemos identificar moedas por idade para entender o mercado total de criptomoedas. No gráfico abaixo, as moedas que não se moveram por um a três anos são rotuladas como pertencentes a um holder (pessoa que “segura” a moeda a longo prazo). Moedas que se moveram nos últimos 90 dias são rotuladas como pertencentes a um especulador. Um aumento nas moedas do holder significa acumulação (provavelmente um indicador de alta), enquanto um aumento de moedas com especuladores significa distribuição (provavelmente um indicador de baixa). Este gráfico parece potencialmente promissor para o Bitcoin, pois há um número crescente de holders em relação a umpequeno número de especuladores no mercado. Observe a estrutura semelhante a essa do início de 2016.
Também é importante notar que o blockchain do Bitcoin revela que nunca houve um nível mais alto de Bitcoin em carteira por mais de um ano. Esta métrica ainda indica uma forte crença no Bitcoin como um ativo financeiro. Enquanto isso é uma métrica do lado da oferta, ela também demonstra a demanda para o caso de uso do Bitcoin como reserva de valor – em vez de negociar, parece que os investidores estão interessados em segurar o Bitcoin apesar de sua volatilidade, confiando no seu potencial no longo prazo.
Bitcoin Days Destroyed (BDD)
BDD = número de Bitcoins multiplicado pelo número de dias desde que esses bitcoins foram movidos pela última vez.
Os investidores também podem olhar para os dias de Bitcoin destruídos (BDD), como uma métrica que mede a idade agregada de todas as moedas movidas em um determinado dia. Para exemplo, se John enviar um Bitcoin para Grace e Grace ficar com essa moeda por 10 dias antes de gastá-lo, ela destruiu 10 dias de Bitcoin. Essa métrica permite analistas para identificar grandes mudanças no suprimento de moedas antigas. Um BDD alto é notável porque os detentores de longo prazo estão sinalizando um viés de alta ou de baixa para o mercado. Historicamente, o BDD disparou perto do topo do mercado, à medida que os investidores vendem suas participações de longo prazo ou perto do fundo do mercado, à medida que os investidores capitulam à medida que a indicação final de esgotamento do suprimento. Para ilustrar claramente essa relação,
A Figura 7 usa médias móveis de 15 e 60 dias do BDD.
Capitalização realizada (realized capital)
Uma medida da base de custo agregado de todos os Bitcoins já movidos, conhecida como capitalização realizada, é calculada tomando o preço de cada Bitcoin em seu último movimento na blockchain. Por exemplo, no cálculo da capitalização realizada, moedas que foram movidas pela última vez em 2012 contribuirão muito menos para o Bitcoin do que o que foi movido na última semana, uma vez que eram mais baratos do que em 2020. Este método permite aos analistas tirar a ênfase das moedas que podem ser perdidas, como aquelas que se tornaram inacessíveis aos investidores que perderam as chaves privadas de suas carteiras Bitcoin. De certa forma, esta leitura é uma representação mais precisa da capitalização de mercado do Bitcoin porque leva em consideração o último preço de todas as moedas negociadas, em vez de apenas a quantidade de moedas negociadas mais recentemente.
Modelo Stock-to-Flow
Os profissionais de investimento frequentemente empregam a relação stock-to-flow como uma medida de escassez de commodities. É calculado dividindo a oferta existente de um commodity pelo crescimento anual da produção dessa commodity. Commodities com altas taxas de stock-to-flow, como Bitcoin, ouro e prata têm sido historicamente utilizados como reservas de valor. A Figura 10 mostra um modelo popular que usa Bitcoins para estimar um futuro preço desse ativo.Embora seja verdade que o preço seguiu este modelo com alta correlação, a relação pode ser espúria e não leva em consideração a demanda necessária para análise de preços.
Bitcoins custodiados nas Exchanges
Enquanto alguns Bitcoins são negociados por meio de futuros na CME ou mercados OTC.Uma forma de negociar Bitcoins é através de corretoras de criptomoedas.
Consequentemente, os investidores podem medir a quantidade de Bitcoins detidos nessas exchanges para determinar a quantidade de oferta que pode estar procurando por liquidez.Uma grande quantidade de oferta desse ativo pode ser um movimento de baixa e uma oferta baixa pode significar um movimento de alta. Em julho, os saldos foram os mais baixos desde maio de 2019, e o preço subiu em conformidade com essa relação. Recentemente, os saldos aumentaram indicando que alguns investidores podem querer vender seus ativos.
Métricas com base na demanda
O Bitcoin está sendo adotado por grandes empresas como a Visa, Square e PayPal, bem como negócios tradicionais em serviços financeiros. Além desta evidência empírica da crescente demanda por Bitcoin, os investidores também podem observar o crescimento de demanda diretamente no blockchain do Bitcoin. Os métodos mais populares incluem análise de endereços ativos diários, tendências de endereços com grandes quantidades e lucratividade de mineradores
Endereços ativos diários (DAA) é uma medida do número total de endereços que participam de uma transação de Bitcoin em um determinado dia. Essa métrica de endereços ativos diários não abrange adequadamente todos os usuários, no entanto, oferece aos investidores uma visão do crescimento da rede. Investidores em geral desejam ver o aumento da atividade corresponder ao preço.
A figura abaixo mostra que a métrica DAA está em seu nível mais alto desde 2017. Este pico em atividade pode ser um indicativo de maior adoção e o início de um novo ciclo de mercado.
ÍNDICE DE BALEIAS (Whale Index)
O Índice “Whale”, que conta o número de endereços de Bitcoin exclusivos com saldos acima de 1.000 Bitcoins (aproximadamente US $ 11 milhões em 30 de julho de 2020), está chegando quase a recordes históricos, conforme mostrado abaixo na Figura 16. Um endereço pode ser pensado como uma conta ou carteira, mas observamos que os usuários podem ter vários endereços; portanto, um único indivíduo pode ser o proprietário de vários endereços no Whale Index. A figura abaixo ilustra um número crescente de endereços com grandes quantidades de Bitcoin, tendência que significa acúmulo.
Valor de produção do Bitcoin
O consumo de eletricidade da rede Bitcoin pode ser usado para calcular o custo de produção por Bitcoin. Simplificando, a mineração é o processo de conversão de eletricidade em Bitcoin. Os preços das commodities tendem a oscilar em torno do custo de produção, então esta medida pode ser estendida para indicar algo como um preço mínimo para o Bitcoin. A relação entre preço e produção é importante porque nos dá pistas sobre a lucratividade da mineradora, uma entrada crítica para a análise de valor do Bitcoin. Conforme o preço do Bitcoin aumenta, lucratividade tende a aumentar, o que atrai mineradoras a gastar mais energia. Por outro lado, quando a lucratividade diminui, os mineiros ineficientes são frequentemente forçados a vender seu Bitcoin e fechar seu equipamento de mineração. Isso permite que mineradores mais eficientes e bem capitalizados acumulem mais Bitcoin em vez de assumir o papel de vendedor natural do mercado. Como esses mineiros são mais capitalizados, eles podem ter a flexibilidade de segurar Bitcoin na esperança de valorização do preço.
Tomando a razão entre o preço do Bitcoin e seu custo de produção pode fornecer critérios para preços, nos ciclos de mercado do Bitcoin. Longos períodos de baixa ou lucratividade negativa beneficia os mineradores mais eficientes e melhora a estrutura do mercado eliminando participantes instáveis. Na Figura 15, a coloração verde indica períodos de mineração potencialmente não lucrativa, e oportunidades de compra historicamente boas.
Conclusão
O ambiente econômico atual apresenta uma oportunidade atraente para explorar como o Bitcoin pode fazer parte de um portfólio resiliente. Porém muitos investidores são desafiados a encontrar uma metodologia confiável para precificar o valor do Bitcoin. Este relatório descreve como os investidores podem usar para avaliação, métricas de blockchain considerando a oferta e demanda para estimar esse valor. No entanto, com mais transações de Bitcoin ocorrendo fora da exchanges, essas métricas podem se tornar menos eficazes.
Conforme a demanda por reservas de valor cresce durante este regime de inflação, o Bitcoin pode estar bem posicionado, visto que é um ativo escasso e deflacionário. A abundância de métricas relativas à blockchain cobertas neste relatório indicam que a atual estrutura do mercado é similar à do início de 2016, o período que precedeu a bull run histórica do Bitcoin.
Esse ativo continua a comandar a atenção do investidor global, onde há oferta escassa para atender à demanda crescente, e a infraestrutura relativa a esse mercado está pronta para atender a essa demanda. Com as técnicas descritas neste relatório, os investidores agora podem medir o crescimento da rede e avaliar seu valor com mais segurança.
*Tradução editada do estudo : ” Grayscale: Valuing Bitcoin”